私募市场投资者关注信贷风险和未来重组机会

Swetha Gopinath 以私募股权退出缓慢、私募信贷承压开场，询问耐心资本在哪里能够找到机会。Michael Gross 说，他的视角是美国直接贷款；T.K. Kurien 关注私营科技投资，Sana Khater 则关注通过上市公司投资私募资产。

Gross 说，一系列欺诈案件以及随后人们对 AI 影响软件借款人的担忧，加剧了私募信贷市场的恐慌和非上市基金的赎回。他提醒，无论乐观还是悲观情绪，都不一定能够反映整个市场。

Gross 说，软件行业确实存在风险：他估计传统私募信贷组合约 20% 涉及 2021 至 2022 年进行的软件交易，相关贷款将在未来两到三年到期。这些借款人能否全部再融资尚不确定，尤其是 AI 可能改变他们的业务。

在长期宽松的信贷环境之后，Gross 看到了传统信贷周期的出现。他指出，违约、不计息贷款和实物支付利息收入正在增加；后者计入收入，但不以现金支付。还款和私募股权退出缓慢，也让投资者不太愿意投入更多资金。

Kurien 估计全球私募市场规模约为 20 万亿美元，其中私募信贷约 4 万亿美元、私募股权约 8 万亿至 9 万亿美元，风险投资约占 3 万亿美元。在转向技术变化之前，他将这些数字描述为粗略估计。

Kurien 说，AI 投资、中美竞争、通胀担忧和利率正在相互影响。他预计科技领域将出现重大重组，并警告快速建设时期可能吸引欺诈行为。他的评论是对机会和风险的判断，并非已经确定的结果。

他对新模型公司作为一类投资机会持怀疑态度，同时预计开放权重模型和其他模型仍会不断出现。他预测，未来 12 至 14 个月从领先 AI 实验室离职的员工将创办以 AI 为基础的公司，带来早期投资机会。

Kurien 还看好数据中心光网络的潜力，认为大规模使用铜线产生的热量和所需铜材数量将推动网络转向光技术。他认为印度和中国市场被低估，并指出使用 AI 的印度公司可能带来利润。

Khater 用多元化、全球化和可及性描述 Investcorp Capital 的方法。其底层投资横跨私募股权、实物资产、信贷和战略资本，覆盖北美、欧洲、亚洲以及中东和北非。

Khater 说，上市公司可以让包括富裕个人和家族办公室在内的投资者接触底层私募资产，而这类资产通常要求长期锁定。她将公司描述为连接上市市场和私募投资的桥梁。

Gross 说，私募信贷投资者最初寻求的是流动性溢价，以及相关性低、下行风险有限的贷款。他认为快速募资压缩了回报并降低了这一溢价。他估计，一些大型管理人的贷款组合重叠 50% 至 60%，因此分配给多家管理人未必能实现投资者期待的多元化。

Gross 偏好定制化的资产抵押贷款，例如为应收账款和存货提供融资。他认为复杂性可以带来溢价，抵押品也能提供下行保护。他说，即使借款人失败，控制可变现资产也可能让贷款人收回资金；这是他公司的判断，不是保证。

Gopinath 问 Kurien，风险投资者如何应对退出缓慢。他引用大量私募股权和风投支持企业等待出售或上市的估计数字，称资金被长期锁定。他预计，少数规模极大的流动性事件可能在总体回报中掩盖其他较弱的结果。

Kurien 警告，后期融资轮次和估值已大幅增长。他还认为，宽基市场指数可能掩盖集中的 AI 风险敞口，并以新兴市场指数中半导体比重较高的台湾和韩国为例。

他指出，风险之一是企业采用和普及 AI 的速度不及预期，或者新模型颠覆当前领先者。他预计超大规模云服务商到 2028 年都将用掉新增算力，并预测随着员工人数减少，软件利润率可能提高；两者都是他的前瞻判断。

Gross 说，正是这些不确定性让他的信贷公司避免向风险最集中的项目放贷：贷款人的上行收益通常仅限本金和利息，而股权投资者可能获得大得多的收益。他认为这种风险收益权衡不适合自己的策略。

Khater 承认公开市场存在集中风险，但说 AI 也能帮助 Investcorp Capital 的投资组合公司。她介绍了涵盖中型市场私募股权、实物资产和私募信贷的多元化底层组合，既有经常性投资收入，也有退出时的潜在收益。

被问及贷款人能否完全隔离 AI 颠覆风险时，Gross 回答说不能。他认为，与基于软件企业估值放贷相比，应收账款和存货融资可能对 AI 发展方向不那么敏感，但他的团队仍会考虑 AI 对借款人的影响。

Kurien 说，有耐心的投资者往往能在市场下行后等到恢复，但他警告，耐心无法解决永久性的需求变化或监管条件变化。他以混合办公转变及其对办公空间需求的影响作为前一种风险的例子。

Kurien 还警告，不应在未重新评估底层价值的情况下，继续按上一轮融资估值给私募资产记账。他认为，持有更长时间与假定旧估值仍然正确是两回事。

Gross 说，激励机制可能使私募股权管理人不愿确认亏损。在他看来，一些 2021 年以高倍数收购的公司可能几乎没有创造股权价值；亏损出售会损害激励费用，因此管理人可能选择继续持有、再融资或推迟退出。

Khater 说，实际退出变现是检验私募市场账面估值的最终标准。她称 Investcorp Capital 自身的退出价格达到或超过账面估值，并将这一记录归因于公司的估值流程；这是她对本公司过往记录的描述。

被问及有吸引力的资产类别和地区时，Kurien 回顾了互联网泡沫时期光纤建设后的损失，并说重组基金未来几年可能找到大量机会。他没有说这个机会会立即出现。

Khater 没有选出单一偏好的资产类别，称吸引力取决于资产、时间和地区。她说公司在多个地区投资私募股权、信贷和实物资产。

Gross 重申自己偏好以应收账款和存货为抵押的资产融资。他另称，自己的个人账户持有流动性较好的 AI 相关股票，以便更容易退出。讨论以不同角色和风险敞口形成的不同观点结束。