Keith Rabois 谈重返 Khosla Ventures 与种子轮投资

Keith Rabois 宣布从 Founders Fund 重返 Khosla Ventures 后，与 Harry Stebbings 讨论合伙人辩论、种子轮定价、预留资金、创始人关系和流动性。他对交易的叙述、市场预测和政治观点反映 2024 年 1 月的访谈时点；他在讨论的许多公司和基金中有财务利益。

Rabois 此前在 Khosla Ventures 工作六年。他说离开后仍与几位合伙人保持密切关系，经常共同投资和合作。他提到共同投资和董事会工作，其中包括他拥有个人或职业利益的公司。这种重新加强的合作让他觉得回归顺理成章。

他怀念每周一长时间的合伙人会议，同事们会辩论新交易和已有持仓。他说，尽管主推交易的投资人保有决定权，听取不同视角仍让自己的思考更敏锐。他也喜欢学习电池、机器人、AI 和医疗技术等主要投资专长之外的领域。

Rabois 将 Khosla 冗长且需要大量准备的合伙人讨论，与 Founders Fund 更侧重个人投资组合经理的模式进行比较，同时指出做法有所变化，差异并非绝对。前者需要在周日做大量准备。即使辩论挑战了他的最初观点，他也认为有价值。

他用社会资本描述投资决策空间：在同事反对时推动一笔不同寻常的交易会消耗信任，而好结果可以补充信任。反馈也能增强信念。他回忆合伙人曾鼓励他推进 Faire 和 Opendoor，而不是总充当刹车。

他后悔另一位投资人提出更高估值后，没有提高对 Rippling 种子轮的报价。他的回忆并不精确：他记得自己以约 2500 万美元投后估值提出投资约 500 万美元，竞争报价的估值接近 3500 万美元。他将错失机会归因于自己的决定，包括对内部社会资本的担忧。

他还回忆，同事提醒早期担任过多董事会职位会占用时间后，他拒绝了加入 Robinhood 种子轮董事会的机会。他认为这一普遍建议合理，但对那个具体机会不适用。后来他接受了 Faire 的董事职位，其创始人是他在 Square 时认识的；他在 Faire 有投资利益。

Rabois 说，Khosla 过去在价格方面比 Founders Fund 更有纪律，但他发现 Founders Fund 比外界名声显示的更有纪律。在他看来，两家机构的差距已经缩小。这些是与两家机构都有职业和财务联系的内部人士作出的比较。

他引用 Peter Fenton 的观点：早期投资人反对价格有时可能掩盖信念不足。对于真正杰出的种子轮或 A 轮公司，他认为正确选择可以抵消较高入场价格的影响。他说，到了 B 轮，出价过高可能让好公司也变成缺乏吸引力的投资。

Stebbings 指出，平均入场估值翻倍可能大幅降低回报。Rabois 同意，投资人不能在不同价格环境中使用同样策略，还期待相同结果。问题是什么时候特殊机会足以让人偏离通常的纪律，而不是价格是否无关紧要。

他回忆以异常高的估值参与 Ramp 种子轮：投后估值超过 3000 万美元，可能约为 4000 万美元。他认为自己在支付领域的经验和对竞争市场的看法足以支持这个价格。他预测 Ramp 将胜过竞争对手，这是对自己持有利益公司的投资人观点，并非已确立的结果。

资金需求和未来稀释也影响他愿意支付的价格。一家公司如果必须达到成本高昂、具有阶段性的技术里程碑，而高入场价格及资源不足又让它无法筹到下一轮资金，便可能失败。他说业务形态与表面估值同样重要。

谈到预留资金，Rabois 描述了 Khosla 更有计划的配置流程，以及 Founders Fund 逐案决策的方式。他个人倾向于机会出现时再作后续投资决定，评估进展、创始人能力、新投资人和价格。他认为这是困难的判断，而不是经证实的普遍规则。

Stebbings 担心创始人可能更喜欢提前承诺预留资金的基金。Rabois 说，他没有看到 Founders Fund 缺少正式预留政策对创始人造成实际问题。两位发言者都是风投人，他们的偏好反映了各自的基金策略。

他们同意，普通种子轮交易未必能补偿风险，但极少数特殊赢家可以做到。Rabois 认为，按 2500 万美元投前估值投资 500 万美元，相对于当时掌握的信息而言价格昂贵；他说需要特殊理由才会参与，尽管他也做过类似条款的交易。

接受更大种子轮规模的一个理由是，公司确实需要这笔钱来达到下一个有意义的里程碑，而不是从期望估值倒推金额。他说自己支持的一家 Miami 公司需要 500 万美元，后来又获得 Founders Fund 追加支持；这是他对一项自己拥有财务利益的投资的叙述。

他说，有用的投资人会帮助创始人确定哪些成果能够解锁未来融资，并估算所需时间和资本。钱太少可能无法进行有效验证，太多则可能拖累公司。他回忆 Opendoor 种子轮融资 1000 万美元，因为测试买房和转售需要大量资金。

A 轮投资者比种子轮掌握更多信息，因此风险回报可能很好。但 Rabois 仍偏好领投种子轮：他认为评估团队和演示材料是自己的比较优势，竞争通常较少，早期参与也让他能在流程固化前影响决策。

Stebbings 认为一些多阶段投资人更加活跃于种子轮，同时减少 A 轮投入。Rabois 说，强劲竞争者仍然活跃，他经常遇到同样的一两位投资人。即使 A 轮相对于获得的信息而言价格有吸引力，竞争也会让赢得交易变得不那么确定。

Stebbings 问，曾任运营者的投资人是否会因为希望被需要而投资公司。Rabois 说，帮助只有在不挤占公司自身能力建设时才有价值。他提供框架、其他公司的经验和人脉，而不是假设自己应该作出每个决定。

他回忆 Patrick Collison 等创始人在会面时会带来最难解决的问题。即使只在一两个问题上提供价值，他也认为有意义。他将创始人与投资人的合作描述为帮助创始人思考取舍，而不是默认直接提供答案。

Rabois 批评许多成长投资人追逐势头，却不理解价格或公司建设；他说成长投资不是自己的主要比较优势。这是广泛的行业观点，不是每支成长基金都失败的证据。他偶尔在认为自己有异常深入的了解时参与后期投资。

他说，在 Stripe 的 C 轮中，PayPal 和 Square 的经验帮助他评估业务。当时价格对 Khosla 而言异常高，但合伙人鼓励他自己作判断。他同样以长期熟悉 Faire 和 Ultima Genomics 为由参与后期投资；这些案例都涉及他的投资利益。

被问到 Khosla 募集的约 30 亿美元时，Rabois 将总额拆分为约 4.15 亿美元种子资金、15 亿美元风投资金，以及 8 亿至 9 亿美元成长资金。这些是他对基金规模的近似数字，并不是说全部金额属于同一支基金或同一种策略。

他说，合适的基金规模取决于投资阶段、机会、持股目标以及有能力领投的合伙人数。在他看来，约 30 至 50 家公司的种子组合处于常见建议范围内。计算取决于费用、预留资金、单笔投资额和配置决定；这些都不保证回报。

他将配置权重与 Founders Fund 比较，估计后者的风投资金池较小、成长资金池大得多。策略、团队能力和基金规模必须相互匹配，不能只根据总额标题判断。他的数字是近似值，仅针对当时讨论的基金。

Rabois 说自己对 Khosla 的年轻团队还不够了解，无法判断团队是否需要更年轻。他希望从 Founders Fund 带回的一项经验，是对后期和按比例跟投决策进行更严谨的分析。即便是早期投资人，也必须在每个新价格下决定是否跟投成功的组合公司。

他把创始人与投资人的选择视为匹配。具有强烈文化理念的创始人需要能理解这一框架、并在其中挑战决策的伙伴。他认为，像 Jack Dorsey 这样以设计为导向的创始人，可能难以与因设计不易量化而轻视它的投资人合作。

他看到 Founders Fund 与 Khosla 的投资组合有明显重叠，并列举了多项共同投资。在他看来，两者都仔细考察创始人，而 Khosla 有时可能更从技术出发。组合重叠是他的观察，不能证明两家机构作出完全相同的决策。

Rabois 曾多次考虑自立基金，但认为行政和组织负担缺乏吸引力。他更喜欢发现创始人、提供资本和建议，并长期与他们合作。即使后来的运营成本可以管理，他仍认为初期设立是一项重大的固定成本。

被问到金钱之外的动力时，他说希望对人们的生活产生有意义的影响。在风投中，这意味着帮助创始人建立他们可能无法独自建立的公司。这是他对个人动力的叙述，不是对投资人实际贡献的衡量。

他给投资人的建议是找到真正的比较优势：为什么创始人应该接受你的资金，以及为什么你能判断这个机会？他认为除了少数顶尖机构，整体风投回报并不理想，但没有为自己提到的百分比提供支持数据。

他的例子包括在 Square 时认识 Faire 创始人，以及在 Stripe 投资中运用支付经验。他说，如果自己不是最适合创始人的伙伴，他会寻找可能更匹配的同事；在 Khosla，创始人有时可以会见几位合伙人后作选择。这些是他对曾工作机构的描述。

Stebbings 问董事的话是否可能分量过重。Rabois 同意，并感谢 Roelof Botha 教他提问而不是规定答案。他还会尽量说明自己的信心程度、解释观点背后的逻辑，再让创始人自行评估。

他说自己很少告诉创始人必须做什么。一个例外是，他建议一位节俭的创始人支付办公室下班后的空调费，而不是让员工在高温中工作。这个故事体现了他偏好克制、偶尔直接建议的方式。

谈到出售持仓，Rabois 承认自己还没有掌握择时。他回忆 Vinod Khosla 主张机构继续持有 Square 股票，并说这个决定带来了更好的结果。Rabois 个人持有 Square 股票，他说自己回避了机构出售决策；这一叙述不能确立普遍的退出规则。

他钦佩 Khosla 追踪新技术影响的能力，以及愿意花大量时间与创始人和研究人员交流。他以 Khosla 早期关注 AI 与医疗为远见的例子。这些是 Rabois 对同事及自己即将重返的机构的评价。

在两家机构工作后，他希望区分风投固有的特征，以及有关文化、招聘和决策的选择。他说，Founders Fund 在成长投资方面的纪律帮助他评估估值和后续投资决定。他希望把这些经验带到下一份工作中。

作为父亲，他认为幼儿从环境中吸收的信息可能比成年人意识到的更多。他担心孩子享有很多优势时如何避免他们产生特权感，也向其他父母请教。这些是他的个人观察，并非访谈确立的结论。

Stebbings 担心强烈的职业抱负可能与陪伴孩子冲突。Rabois 认为非凡成就通常需要有意识地取舍和大量工作，同时承认不同的人以不同方式分配时间。这是他的观点，并非家庭生活的普遍处方。

被问到 Bitcoin 时，Rabois 说自己不知道会发生什么。他的理论是，在对法治信心减弱的地方，采用率和价值可能上升；更稳定的环境则可能降低需求。他预计 2024 年会动荡；这一因果理论和价格结果都没有通过访谈得到证实。

他预测 Trump 不会成为共和党总统候选人，并说自己没有足够信息判断相关法律案件。这是 2024 年 1 月的预测，并非对当前事件的描述。他也对拟议的 Adobe–Figma 和 Visa–Plaid 交易发表个人反垄断观点，不应将其视为法律裁定。

Rabois 预计 2024 年会有上市机会，并认为公司可以从较早上市中获益，所需财务标准会随时间变化。这是他当时的预测和建议，并不保证任何提及的公司会上市或取得特定结果。

他认为选择接受哪些首次会面是自己持续存在的弱点：种子投资人收到的机会多于个人能够评估的数量。他回忆曾拒绝与后来表现良好的公司会面，仍在寻找更好的筛选方法。委派可以帮助解决问题，但也会引入另一个人的判断。

在快问快答中，他提到自己欣赏 Thiel Fellowship 这一教育路径，并表达对欧洲经济的看法。他称赞 Stebbings 将媒体和投资结合的做法具有差异化。这些简短评论是个人观点，而不是对所有替代方案的分析。

展望十年后，Rabois 说自己预计不会退休，也不会自立基金，但不排除从事科技之外工作的可能。他说 Khosla 的有限合伙人在不知道他会回归时便已承诺投资。他的未来计划和对这次变动的评价都是访谈时的表述。