Ryan Akkina：MIT 的风险基金组合与直接共同投资

MIT Investment Management Company 的 Ryan Akkina 告诉 Harry Stebbings，随着市场变得更复杂、竞争更激烈，选择风险基金也更困难。他从大学捐赠基金的角度讨论管理人选择、流动性和直接共同投资。

Akkina 最初预计自己会成为工程师，年轻时在 HP 和 Intel 从事芯片设计。在 Stanford，他参与创业活动，结识创始人和投资人，之后短暂从事管理咨询，并于 2009 年加入 MIT 投资团队。

他曾考虑直接进入风险投资，但觉得自己作为年轻毕业生还没有优势。捐赠基金给了他学习多种投资方式、同时支持机构使命的机会。他认为找到这份工作也有机缘和时机的作用。

他说，过去大型捐赠基金可以集中投资少数成熟的美国 A 轮机构，依赖长期关系和机构声誉。如今更多投资阶段、地域、专业领域和基金模式需要更广泛地覆盖，而成熟管理人的投资机会竞争也更激烈。

Akkina 说，即使 MIT 也可能错过优秀机构。一旦管理人成熟，现有 LP 往往获得优先权，新投资人可能只能获得很小的份额，甚至没有份额。他认为，有时为建立关系作出较小承诺仍值得。

他认为融资困难时期可以帮助观察哪些新兴管理人真正致力于建立机构。较少竞争和较低价格可能创造机会，但困难环境也会让有才华的管理人更难筹资。

Akkina 用“接触、选择、赢得和服务”评估管理人：能否接触机会、选中项目、赢得投资份额，以及支持创始人。他尤其关注赢得和服务，因为创始人的推荐可能影响后续交易机会。

业绩记录的重要性取决于阶段。天使投资可以透露新管理人的品味，但向成功公司投入一笔很小的资金，不一定能证明其有能力领投更大的投资。早期评估必须更多依赖定性判断。

他还会考虑创始人是否愿意与管理人合作多年。当可信的投资人竞争同一交易时，个人关系可能成为区别。他回忆 Sequoia 的不同合伙人吸引不同类型的创始人，从而扩大了机构覆盖范围。

Akkina 说，风险投资人可能需要五至七年才能形成成功、声誉和交易机会相互促进的循环，而运气会影响时间。他通常无法在基金前三年判断策略是否有效；之后会关注公司的基本面进展，而不只是更高的融资价格。

他说，成功的机构可能因扩张过快、失去谦逊或失去动力而陷入困境。MIT 希望理解管理人的驱动力，以及他们是否能持续竞争。这些是他的观察，并非预测某只基金表现的机械方法。

MIT 默认会忠于现有管理人，但仍需要审视基金增长。Akkina 会考虑机构有多少优秀合伙人，以及他们历史上能够部署多少资本。他说，如果决定不再续投，会尽量提前沟通，而不是让管理人意外。

MIT 曾因偏好成熟品牌，差点放弃 Green Oaks 的第一只机构基金。Akkina 说，他经过一夜思考后提议作出一笔小额承诺。他把创始人异常积极的推荐，以及团队最初的电商论点列为决策理由。

管理人可能需要超越原有策略。Akkina 接受这种张力，前提是变化有明确目的并尽早沟通；他希望管理人清楚说明 LP 实际承担的投资策略。

他描述了当时美国风险投资组合中的三类配置：约六至八个核心管理人关系，每只基金投入 5000 万至 1.5 亿美元；约 20 个管理人的中间组，支票较小；以及一个较新的试验组，每笔约 100 万美元。规模和数量是他在访谈时的估计。

承诺金额随周期变化。Akkina 描述说，年度私募投资承诺总额高峰约为 30 亿美元，近期约为其三分之一；他不确定其中仅风险投资部分的金额。因此这些数字不能当作精确的风险基金配置。

他希望管理人在 2021 年面对部署周期压缩时更有纪律。但他也说，完全不参与某个时期可能本身就是市场择时。他希望管理人承认错误、说明教训，并在周期中保持纪律。

他说，公开市场改善缓解了分母效应和流动性压力，但许多大型私营公司尚未产生流动性。快速募集新基金和基金规模扩大也增加了承诺金额。这些评论描述的是当时的情况，不是对当前流动性的评估。

MIT 必须支持大学支出；Akkina 描述说，根据平滑公式，年度支出约为资产的 5%。团队会测算这些需求，但基金部署异常快、退出延迟使近期情况更加困难。

他说，LP 对私营公司何时退出的控制有限，不过管理人偶尔会考虑二级出售。MIT 很少出售基金份额，因为二级买家通常要求折价；他说机构当时没有因流动性被迫出售。

直接共同投资增加了一种工具。Akkina 认为，在估值、结构和尽调支持信念的情况下，有时向一家已了解的公司作出大额承诺，比投资盲池基金更容易。共同投资仍有风险，也取决于能否获得机会。

他以 Coupang 的优先结构化票据为例，说明如何在保留上行空间的同时寻求下行保护。优先顺位和对企业价值的判断影响了决策；结构或顺位都不能保证在所有情形下收回资金。

MIT 最初通过 Green Oaks 的创始人背景调查了解到 Coupang。Akkina 说，团队后来前往韩国、参观仓库，并研究公司及融资条款。此前对其他地区电商公司的了解也帮助他们建立分析框架。

他报告说，MIT 对 Coupang 的共同投资为 1.2 亿美元，按分配价格计算的倍数他记得约为七至八倍，并补充说股价下跌后价值更低。这是他的近似叙述；分配价格、后续价值和已实现现金回报是不同口径。

谈到捐赠基金激励，Akkina 看到一种张力：传统结构限制了承担风险的动力，但治理也需要防止员工对机构资本拥有单方面收益机会。对于一个假设的家族办公室，他会考虑要求个人共同投资并设置与业绩挂钩的激励。

直接投资仍需要价格纪律。他说，MIT 在市场高峰时拒绝了一些尽管获得强力支持的共同投资，同时承认团队自身也受到高公开市场估值影响，并犯过错误。

Stebbings 问，拒绝交易是否会失去下一次机会。Akkina 说关系很重要，但 LP 必须拒绝资本用途仅处于边缘水平的项目。在某些情况下，小额承诺可能支持有价值的关系，但决策仍需在经济上合理。

Akkina 描述了在一次银行倒闭期间迅速决定共同投资的经历：团队此前已经了解公司和创始人，也信任管理人。他说 MIT 并没有提供整轮资金。既有了解、关系和融资结构对这一压缩决策很重要。

他最糟糕的一笔直接投资涉及石油和天然气矿区。他描述了价值最初上升，随后发生合并、油价下跌、部分油井表现不佳和债务问题。退出前的高账面估值没有变成已实现收益。

他得到的教训是，仔细审视需要反复投入大量资产负债表资金才能维持产量的企业。即使每次单独决策不错，运营和大宗商品风险的反复暴露也可能累积。他估计 MIT 最终在该投资中收回约三分之一资本。

随着时间推移，Akkina 从更多公开市场工作转向私人投资，他认为自己的技能更适合后者。他说，漫长反馈周期意味着既要信任判断，也要对证据保持开放。

他把放弃投资 OpenAI 视为一次重要的错失。当时 MIT 通过 Y Combinator 认识 Sam Altman，但认为技术结果和特殊结构具有投机性。事后他认为小额投资可能合理；这是回顾性判断，并不证明结果当时可以预测。

在整体组合层面，他描述了约一半公开、一半私人投资的目标，以及 5% 至 10% 的现金或短期政府证券。他还关注组合相对于市场可能下跌多少。这些是他在访谈时描述的目标。

Akkina 说，回到市场融资的管理人减少，一些基金规模预期也下降。他不认为 LP 已关闭投资，但预计较小和新兴管理人比声誉成熟的机构面临更大困难。

他建议融资管理人建立潜在投资人渠道并长期维护关系，同时理解每位 LP 偏好的阶段。如果过早推动机构进行正式评估，之后的对话可能更加困难。他建议单个 LP 的份额以 10% 至 20% 为限，但这只是允许例外的指导原则。

如果投资人关系团队既能保护投资人的时间，又能让 LP 保持了解、在需要时接触负责人，就可能有帮助。Akkina 说，LP 也有责任避免占用管理人过多本应用于投资的时间。

谈到中国，他说 MIT 在此前一段成功时期后减少了相关活动，并考虑监管和敏感领域风险。他没有排除未来所有投资。这些评论反映机构在访谈时的立场。

代际交接很难，因为杰出投资人稀缺。他关注导师培养、有意识的技能发展和及时分享经济利益。他认为基金规模过大也会降低取得特定倍数回报的概率，因此如果 MIT 不再看到获得出色回报的可能，就可能减少配置。

看到 Tesla、SpaceX 和 Anduril 等公司后，Akkina 对硬科技不再那么怀疑。他提醒人们避免先顺周期狂热、随后又全面否定某个类别，并努力对不同寻常的想法保持开放。

他最喜欢的投资建议是在成功和失意时都保持谦逊。他重视独立思考，把时间视为稀缺资源，并说拒绝别人——特别是长期合作伙伴——是工作中最困难的部分之一。

展望未来，Akkina 设想自己会继续在 MIT 或家族办公室从事类似投资工作。Stebbings 感谢他讨论这个较少受到关注的行业领域。