Tom Loverro：初创公司现金跑道、风险融资与 2023 年市场下行

在这场 2023 年 2 月的访谈中，IVP 合伙人 Tom Loverro 与投资人兼主持人 Harry Stebbings 讨论了他对初创公司融资的预测和生存计划。两人都拥有风险投资利益。他们的预测和建议回应的是当时所感受到的环境，并非对当前市场的评估。

Loverro 在父亲经营小企业和个人电脑刚兴起的环境中长大，后来在 Stanford 接触了风险投资。一位导师将他介绍给 IVP 的合伙人；他于 2015 年加入，部分原因是受到其平等合伙制度吸引。

他说，自己认为当时整体经济和公开市场估值状况尚可，也可能是创办公司的好时机。但他不预计 2020–2021 年的融资条件会很快回来。他发表了一串公开帖子，希望帮助创始人适应变化。

他说，投资人不应只把价格锚定在上一轮估值折价多少，而应审视业务基本面、收入质量、单位经济效益和可能的退出方式。他认为热潮中极快的尽职调查并不健康。这些是他作为成长阶段投资人的判断。

Harry 问，影响士气的降估值融资是否真的会变得普遍。Loverro 预测这类融资会增多，并说投资人往往因其复杂和心理压力而回避。Harry 提到自己的投资组合已经延长现金跑道；Loverro 说 IVP 看到投资机会增加，当周遇到了两笔可能的降估值融资。

他把此前估值没有异常偏高的初创公司与在高点融资的公司区分开。他说 IVP 在 2022 年的一些交易按预期年度经常性收入的约 10–15 倍定价，同时强调价格取决于具体公司。这是对部分交易的描述，不是对整个市场的估计。

对于估值高且延长了现金跑道的公司，他认为一个危险是削减过度，以至增长停滞、业务无法吸引新融资。有些公司可能作为规模较小的“僵尸”或生活方式企业继续运营。这些是他设想中的可能结果，并非对某家具体公司的预测。

被问到投资人是否应要求退还资金时，Loverro 说他希望大多数人不会这样做：投资人签订了合同，就应接受后果。他也承认，在特定情况下退还多余资本可能有意义。

他称 2023 年初可能是融资风暴前的平静期。他的假设是，许多公司会在 2023 年末或 2024 年寻求资金，而投资人的评估时间有限。他敦促创始人不要等到最后一刻才融资；融资潮出现的时间和规模都是预测。

在市场下行时，现有投资人可能面临压力：为过桥轮出资，或在强制跟投机制下承担大幅稀释风险。Loverro 说，他们应当问清一笔过桥融资能切实支持哪些里程碑。依他的经验，非常短的过桥可能变成“通往无处的桥”；他建议好的过桥融资至少提供六个月跑道，这只是经验法则而非保证。

他回忆 RRE 曾为 Venmo 提供过桥融资，帮助促成出售，但他事后认为，像这样的优秀公司可能更适合获得更多资本继续增长。他更广泛的观点是，要区分值得大额融资的业务与缺乏可信发展路径的业务。

Loverro 猜测，融资压力可能在 2023 年年中、夏季过后融资季到来之前增加。他说，之前的估值热潮可能使初创企业的调整比全球金融危机期间更严重，因为一些年轻公司以异常高的价格融资。这是他当时的预测，并非对最终结果的既定比较。

Harry 引用一种悲观看法，即最近达到十亿美元估值的初创公司员工很少能从股权中获利。Loverro 没有那么悲观：优先股融资估值与员工期权估值不同，董事会也可以考虑如何留住和激励员工。他没有量化有多少员工会受益。

Loverro 预计风险投资机构会放慢投资部署，因为有限合伙人可能无法按照 2021 年的加速节奏再次出资。他举例说，有限合伙人原计划三年后再投资，却在九个月后就被要求再次承诺资金。他由此估计立即可用的待投资资金会减少；这是一种情景，不是对全行业资金的实测总量。

他说，IVP 在热潮期间谨慎部署资金，也没有在 2022 年大幅放慢，并将其描述为跨时间分散投资。这是公司的自我叙述，也反映了其对自身策略的利益。他预计，当市场条件变化时，跨多个投资年份部署资金会更重要。

谈到私人市场账面估值，他说自己不能代表所有机构，但认为投资人应该在过去一年重新评估估值。私人公司估值是一门艺术，不能机械地套用上市公司的倍数。如果整个投资组合的价值都没有变化，他会提出疑问。

Harry 提到家族办公室、捐赠基金和主权资本可能成为新的风险投资有限合伙人。Loverro 同意长期来看存在这种可能，对科技也持乐观态度，但预测 2023–2024 年的承诺资金会低于此前热潮时期。这是 2023 年的预测，不应视为当前事实。

他认为，公开市场调整可能先传递到较晚期融资轮次，然后随着投资人调整对下一轮的预期，逐步影响 B 轮、A 轮和种子轮。他预计会有时间滞后，而非所有阶段立刻统一重新定价，也不预计种子轮估值会回到他记忆中最早期的水平。

谈到二级出售，他认为流动性是有用且会长期存在的市场特征，但无法预测交易量何时恢复。卖出的时机很难把握：他倾向于考虑公司基本面、估值和大盘环境，并分阶段获得流动性，而不是试图找到完美时点。

Loverro 说，IVP 在 2021 年获得了比例较高的流动性，而访谈时他认为公开市场估值更合理。这是公司对过去的自述和他在特定时点的判断，不是普遍适用的买卖指令。

对于创始人，他给出的现金跑道经验法则是：剩余十二个月资金时准备融资，最迟争取在还剩六至七个月跑道时让资金到账。他不是说每家公司都必须在同一天联系所有投资人；融资可得性和需求各不相同。

Harry 担心，过早发起融资但未成功，可能让公司难以再次找到同一批投资人。Loverro 同意存在权衡，但认为开始太晚的风险可能更大。他建议分批接触投资人，让公司能够学习，同时不一次性用尽所有关系。

在削减成本时，他说目标不能只是任意设定的月数。管理层和董事会应明确剩余现金需要支持哪些里程碑，再评估所需削减。只有当额外时间能帮助公司朝可信目标前进时，它才有价值。

他认为应有策略地考虑营销，而不是自动削减。Loverro 认为，如果竞争对手减少竞价，市场下行可能降低获客成本；他也建议问一问：增长略慢是否能显著减少现金消耗，同时不失去持久的市场机会。他的例子是情景分析，并非每个渠道都会变便宜的证据。

在估值问题上，他认为避免现金耗尽比守住上一轮价格更重要。他建议在融资前建立关系，并争取多个报价以增加创始人的谈判筹码。他与 Harry 都赞成设置清晰期限，同时根据投资人此前的了解程度给予适当的尽调时间。

Loverro 建议引入经验丰富、能够弥补创始人弱项的运营者。他认为优秀高管可能通过更好的决策赚回自身成本，同时承认公司未必能在每个岗位都负担资深人才。Harry 指出，寻找高管并让其进入状态可能需要很多个月。

他建议董事会提前预见对有经验领导者的需求，而不是等现任高管失败后才行动。具体时间和经济性取决于公司，他也承认招聘和入职所需时间没有简单办法绕过。

Harry 质疑优先考虑单位经济效益而非增长的观点：投资人可能两者都要。Loverro 同意两者都重要，但说合适的权衡取决于时点和产品。一家公司可能暂时放慢增长以解决问题，再展示重新加速；无论选择哪条路都不能保证获得融资。

对于需要达到规模才能改善单位经济效益的平台型企业，他建议展示机会规模、随时间变化的趋势，以及改善的具体原因。他以成熟且密集的市场为例说明如何解释投资逻辑，同时区分证据与希望。

他说，当公司拥有足够现金、经营足够高效，不再担心眼前生存时，就可以考虑主动进攻。可能的行动包括招聘大公司释放的人才，或测试成本变得更可承受的获客渠道。这些机会仍取决于具体业务。

Harry 担心有房贷和家庭的人会为了安全留在大公司。Loverro 同意人们的风险偏好可能下降，但认为并非每个人都适合初创公司的不确定性。谈及风险投资人才时，他猜测寻找新职位的难度可能导致更少人离职；他没有声称确定如此。

他区分果断行动与半吊子措施的方式是，看管理层是否有清晰目标，是否愿意作出困难改变。没有预期结果的简单妥协可能解决不了问题。他将这作为判断工具，而不是公式。

在快问快答中，Loverro 说，他曾担心创始人可能永久偏好不参与董事会工作的资金，而非董事会支持，但认为困难时期能够体现积极参与的投资人的价值。Harry 提到一些案例：投资机构内部支持公司的关键人物离开后，公司没有获得原本期待的支持。

他希望风险投资机构更快晋升初级人才，并分享更多附带权益收益。他说 IVP 的平等合伙制度是吸引他加入的原因之一。这些评论既反映了他的行业偏好，也反映了他作为该公司合伙人的利益。

他把错过 Fivetran 的投资列为机会成本方面的错误，并引用导师 Eric Wiesen 的建议：当自己有充分信心时要采取行动。他仍然乐观地期待遇到杰出创始人，同时承认单笔投资的不确定性。

Harry 感谢 Loverro 接受访谈，Loverro 也向他致谢。