Mark Carney：银行动荡、利率与气候转型

2023 年 5 月，美国区域银行面临压力之际，Mark Carney 再次做客 Harry Stebbings 的节目。Carney 职业生涯的大部分时间都处于私营市场与公共政策的交汇处：离开 Goldman Sachs 后，他先后执掌加拿大央行和英格兰银行，并在全球金融危机后参与金融改革。

Carney 当时在 Brookfield 从事转型投资，担任 Stripe 董事，也与 Watershed 等关注气候的公司合作。他还担任联合国特使，推动私人金融参与气候行动。这些角色使他在所讨论的转型中具有直接的商业和政策利益。

Carney 用明斯基周期描述繁荣与萧条。真正的创新可以吸引投资，随后出现狂热，最后人们以创新相关资产作抵押放贷，假定价格必然持续上涨。一旦假设失效，恐慌随之而来。他认为，访谈时的加密货币和去中心化金融已经进入这一阶段。

Carney 认为，萧条也能创造机会：底层创新可能继续存在，而价格下跌、竞争资本减少。他以抵押贷款支持证券为例，其基础假设在 2008 年前走向极端，但核心金融创新留存下来，并融入了更加稳健的非银行信贷体系。

氢能是另一个反复经历热潮的例子。Carney 认为当前周期的基础更扎实，商业部署可能在未来几年成为主流，但他承认这仍是预测，并非已经实现的案例。

谈及银行业，Carney 更愿意称其为动荡而非危机，并表示动荡尚未结束。对谈时 First Republic 正承受压力。他估计，如果所有资产都按市价计值，近十分之一的美国区域银行将低于最低资本要求。

他说，许多银行持有高质量但收益率低的资产，除非利率长期回到极低水平，否则这将拖累盈利，而他认为这种情况不太可能出现。如果利率保持高位，存款流向人们认为更安全的机构，他预计会出现更多整合。

Carney 认为与 2008 年存在重大区别：他说整个体系的损失吸收能力超过当时的六倍，流动性更高，直接关联也更少。按他的判断，如今的传染更多源于相似的商业模式，而不是一家机构直接拖垮另一家。尽管如此，他预计随着增长放缓，信贷环境会更加严峻。

Stebbings 问起 Bill Ackman 为所有银行存款提供担保的提议。Carney 说，现有框架显示出时间不一致性：当局在某些银行倒闭时实际上担保了全部存款，因此值得问是否应明确这一规则。他补充说，美国全面担保存款需要国会授权，不会很快实现。

Carney 引述英格兰银行行长 Andrew Bailey 对银行创造的“内部货币”和央行“外部货币”的区分。人们通常认为两者可以互换，也可能默认存款具有相同的安全性。他认为，期望普通储户或小企业持续监测银行健康状况并不现实。

Carney 认为，如果所有存款都获得保障，就必须由其他人承担重大风险并约束银行。股权与非存款债务，包括能够在银行倒闭时吸收损失或转换的或有资本，应先于纳税人承担损失；管理层、董事会和监管者也要发挥作用。

他解释说，这些吸收损失的工具主要由保险公司、养老金基金和资产管理机构持有，而不是由其他银行持有，因此损失不太可能直接在银行体系内传播。他提到 Credit Suisse 案例：根据当时对瑞士当局措施的理解，或有资本持有人已遭到清零。

Stebbings 看到资金流向最大的银行。Carney 说，整合削弱了服务和信贷方面的竞争，也可能使占主导地位的机构变得更加不可或缺，增加道德风险。不过，他理解创业者希望选择可靠的银行，以便专注经营业务。

Carney 对区域银行的概括是“做小，或退出”。在他看来，拥有大量未受保险保护的企业存款的大型区域银行处于尴尬境地，因为这类存款可能迅速流失。存款大多受保险保护的小型本地银行可能拥有更稳定的资金来源，但增长空间有限；其他银行则可能被大机构收购。

他预计会出现新一轮整合，金融科技的竞争将加快这一进程。技术让服务商能够高效地把客户资金投向货币市场并提供更高回报，推动体系在传统部分准备金银行之外发展出不同形式的狭义银行。

谈到 Silicon Valley Bank 和 Credit Suisse，Carney 首先指出管理层和董事会的责任。他认为 SVB 案例也存在严重的监管和监督失误：美国 2018 年的规则变化降低了资产低于 2500 亿美元银行的部分压力测试和流动性要求，而且监管者没有充分应对已经可见的资产负债错配。

按照 Carney 的说法，Credit Suisse 长期存在文化和风险管理问题。当局一直试图降低其对其他机构的风险，并为可能的倒闭做准备。他说结果并不完美，股东和或有资本持有人遭受了损失，但准备工作让当局有更多选择来保护储户，并将业务并入 UBS。

Carney 认为，First Republic 自身业务对其困境的责任大于宏观传染。它和 SVB 都建立了规模庞大、收益率低的资产组合，适合长期低利率、低波动的环境。借款人几乎没有理由重新定价有利贷款，因此利率环境变化后，银行面临沉重压力。

他说，风险管理者和监管者必须考虑合理可能发生的尾部风险，而不仅是最可能的结果。低利率环境的结束始终是可能的；假设它永远不会发生并不审慎。同样，他认为假设通胀消退后会回到那种环境也不现实。

Carney 估计，银行动荡可能使美国经济增长减少约 0.5 至 0.75 个百分点，进而可能让处于边缘的经济陷入衰退。这是他当时的评估，并非已经确认的结果。

他区分了紧急流动性支持与旨在控制通胀的货币政策。SVB 倒闭前，他认为美联储政策利率可能需要升至 6%；银行冲击之后，他预计会在 5% 至 5.25% 左右停止。区域银行在消费、商业房地产和企业贷款中的作用意味着，信贷可得性下降本身就在收紧金融条件。

加息速度是否不负责任？Carney 说，加息是必要的，但也带来了后果。金融变化并不总是线性的：收紧到一定程度后，某条信贷渠道可能直接停止，而不仅仅是变得更贵。他认为，政策快速变化时，当局必须考虑突然中断的风险。

Carney 说，如果由他领导美联储，他会避免疫情期间令决策规则过于依赖过去数据的承诺。他认为这使美联储损失了六到九个月，原本可以在那段时间更渐进地开始收紧。他提醒说，全球通胀力量仍会推高价格，但更早行动或许能减轻金融压力；反事实结果无法确定。

Carney 还预测现行稳定币模式会遇到问题。他认为这种模式要求数十年内资产与负债完美匹配，而当局甚至难以监管货币市场基金和相对简单的银行。如果支付体系核心出现故障，受影响的可能不止某一笔存款的持有人。

他认为，用央行资产负债表对稳定币进行一比一支持，实际上会使其成为另一种名称的央行数字货币。与此同时，他预计狭义银行和批发融资会增加，银行资金来源将更不稳定、差异更大，可能使货币政策更有效，也让客户获得更好的利率和服务。

谈到气候，Carney 在 2023 年表示世界正开始走上正轨。他引用的估计显示，升温预测从巴黎协定时期的约 3.5°C，降至格拉斯哥峰会前后的低于 2.5°C，再根据随后各国承诺降至 1.8°C。这些是他描述的以承诺为条件的预测结果，并非已经观察到的升温，也不保证目标会实现。

他提到美国、欧洲、加拿大、日本和韩国的政策，并表示 2030 年的关键阶段涉及约 40% 至 50% 的减排。他估计过去五年清洁能源投资增加了两倍，并预测到本十年末还会增至四倍。

Carney 还说，电动车占全球新车销量的比例从三四年前的约 4% 上升到预计 2023 年接近 20%。他预计到本十年末，电动车将在多数发达经济体的新车销量中占一半以上。他认为这是转折点的迹象，而不是自满的理由。

Stebbings 对中国领导层会把气候置于增长之前的假设提出质疑。Carney 不同意这一前提：他认为中国已将未来增长和竞争力与脱碳及 AI 联系起来。他认为美国《通胀削减法案》和其他政府的应对措施背后也有类似的产业与就业动机。

Carney 说，前一年全球 1.1 万亿美元清洁能源投资中，中国约占 5500 亿美元，并在电动车及太阳能和风能供应链中处于领先地位。他认为，转型为中国提供了增长机会，也促使其他经济体在这些产业展开竞争。

如果必须选择在美国或中国投资十年，Carney 选择美国，理由包括技能、移民、金融、创造性破坏和市场准入。他也提到对中国产权和政策一致性的担忧。他预测美国气候投资可能在几年内超过欧洲；这是一项投资判断，并非确定结果。

Carney 不认同欧洲比以往任何时候都弱的观点。尽管面临战争和能源冲击，他认为欧洲银行体系相对稳健，财政政策不再是长期拖累，其气候框架也有利于投资。他相信欧洲对战争的应对可能在中期使其更强大。

在气候行动方面，Carney 赞扬 Walmart 与供应商合作，处理大量商品的价值链排放，即范围三排放。他还认为澳大利亚政府行动发生了被低估的转变。相反，他认为大型石油公司对未来能源的投资，相对于传统能源支出和公开表态而言通常过小。

Carney 以 Brookfield 对澳大利亚 Origin Energy 的收购报价说明投资挑战。他说这家公司约有 450 万客户，燃煤发电占相当大的比重。他介绍了超过 200 亿澳元的清洁电力和关闭燃煤设施投资计划，以及不领取股息的安排，并说 Brookfield 的报价较未受交易影响的股价溢价 50%。这在当时是一项报价和投资计划，并非已完成的交易或已实现回报。

Carney 认为，专注近期股息的股东群体可能让能源公司困在老化的业务中，损害其长期价值。他认为挑战者往往比 现有企业更快抓住这类转型机会，但 Netflix、Amazon 和 Microsoft 是例外。成熟企业必须愿意把现有现金流投入有不确定性的新业务。

身为联合国特使，Carney 说英国需要进入下一阶段的气候行动。他引用独立机构气候变化委员会的评估：政府尚未落实实现中期目标所需的一切措施，并收到了数百项建议。他将这一看法描述为其他国家加大力度后的相对判断。

Carney 怀念担任央行行长时身处事件中心、直接施加影响，但不怀念局势失控的时刻。被问及为何没有从政时，他说希望通过任何有效手段帮助应对气候变化：“必要时从政，但不一定从政。”

Carney 认为没有核能就无法实现净零，并说到 2050 年全球核电产能需要增长 50%。他也改变了看法，开始相信核聚变将实现商业化。这些是他的观点和预期，而非确定的未来结果。

他将 Goldman Sachs 的 Craig Broderick、央行界的 Mario Draghi 和 Brookfield 首席执行官 Bruce Flatt 列为导师。他说，他们共同的教训是既要理解宏观力量，也要关注操作细节：方向判断正确，不能取代实际工作。

在气候融资方面，Carney 希望建立大规模优惠性资本池，承担新兴经济体的外汇风险。他说，私人投资者在这些市场往往缺少敞口，货币对冲可能不划算。他估计包括中国在内的新兴经济体占全球排放的约三分之二，并表示设计这类机制是他正在研究的问题之一。

从 2023 年展望五年后，Carney 希望把碳竞争力纳入投资决策成为惯例，资本自然流向转型。他说，这将是其特使工作取得成功的标志。对谈最后，两人以交换工作的玩笑收尾。