Logan Bartlett 谈 2022 年成长投资、估值与董事会职责

Logan Bartlett 说，自己是通过投资银行的软件咨询工作间接接触到风险投资的。包括 Redpoint 在内的其他机构最初拒绝了他，Battery Ventures 则给了他机会。在 Battery 工作约六年后，他于 2020 年初前后加入 Redpoint。

在 Battery，他学会了评估早期和后期风险投资、成长股权以及收购等不同机会。他称赞这家机构在向有限合伙人返还资金方面的纪律性，也珍视自己接触多种投资方式的经历。这些是他对前雇主的评价，并非经过独立核实的基金回报数字。

被问到 2022 年市场下行是否适合投资时，Bartlett 说，这是他职业生涯中见过的较有吸引力的时期之一，因为价格正在重新调整，创始人也可能更加审慎地选择投资人。他还看到软件、金融科技和医疗领域的机会。这是投资人当时的看法，并不能证明之后该年份基金的回报。

Stebbings 披露自己是 BeReal 的早期投资人，两人讨论了这家消费公司。随后，他质疑价格调整的说法：在种子轮和 A 轮，他看到的价格降幅很小，因为成长阶段投资人转向更早期，甚至可能推高价格。

Bartlett 描述了从公开市场到私人市场估值的传导过程。后期交易变少，或开始使用结构化条款；许多拥有大量现金的 B 轮和 C 轮公司选择等待，而不是以可能更低的价格融资。他说，一些成长阶段投资人将原本用于一笔大额融资的资金，分散到更早期的多笔小额投资。

他同意，这可能推高早期估值。投资人可能认为，如果一家公司最终足够大，估值相差几百万美元就没有那么重要。这是他对 2022 年市场的描述，并非对当前价格的衡量。

Stebbings 认为，创始人无法可靠地把融资时点与宏观市场对齐，需要资金时就应该融资。Bartlett 同意，资本是公司生存的前提。他说，对于拥有足够运营资金的创始人，他曾建议等到 2022 年稍后，届时投资人可能更加活跃，定价也可能更加一致。

他说，前几个月的融资过程令人困惑：有些投资人声称积极投资，却没有作出承诺；另一些人的估值报价差距很大。他建议等待是为了提高选择合作伙伴和完成融资的效率，并非保证价格会改善。

Stebbings 想知道，投资人是否应当趁价格降低时向现有赢家积极集中资本，还是避免接住下跌中的刀。Bartlett 区分了投资阶段：后期投资最终必须与公开市场的退出估值相联系；早期追加投资则可能有吸引力，但需要考虑绝对入场价格、加权成本和基金集中度。

他提到，近期一些私人交易据称按 ARR 的 200 至 300 倍定价，而公开市场倍数低得多。这一比较使用的是他举出的示例数字，且涉及不同的前瞻性指标，不能据此认定两者采用完全一致的估值方法，也不代表已经实现的回报。

基金能否真正增加在最佳公司的持股？Bartlett 认为，认真支持初始投资，而不是仅把它当作一份看涨期权的机构，更可能获得后续机会。他批评排挤其他投资人的激进做法，认为这可能在后续轮次损害与创始人的关系。

主持人指出，这种深度支持需要选得足够好，因为时间有限。Bartlett 同意：即使持仓很小，像对待大额投资一样投入精力，也可能在公司没有成功时消耗大量时间。

Bartlett 说，一些风险投资人已经习惯创始人主动找上门，也可能把有利时机误认为自身能力。在他的描述中，前两年力量平衡明显转向创始人，投资人必须更积极地争取机会。这是他对当时市场和其他投资人的判断。

被问到 Redpoint 面临哪些竞争时，他将风险投资的发展比作媒体从少数广播频道转向更个性化的选择。创始人可以选择专业基金、大品牌或提供不同服务模式的投资人；他说，Redpoint 既需要个人专业能力，也需要清晰的机构身份。

Stebbings 质疑同时推广个人合伙人和机构品牌是否现实，认为基金往往会选择其中一种方向。Bartlett 同意两者存在张力，但举出一些同时提升个人投资人和机构品牌的例子。他对 Redpoint 定位的描述反映了自己在该机构的职业利益。

话题转向私人公司估值。Stebbings 认为，管理人应该透明地下调投资组合估值，而不是假装旧价格仍然成立。Bartlett 同意，如果声称每家公司都与六个月前价值相同，可能损害信任；但他认为统一下调也可能忽视各公司的具体情况。

他指出，不同有限合伙人的激励可能不同：基金中的基金可能为了自身报告而希望估值稳定；另一家机构则可能在公开市场下跌后，希望私人资产估值降低，以重新平衡配置。这些只是激励示例，并不证明任何一方的偏好决定公允价值。

Bartlett 说，由于私人资产流动性差，在融资、出售或公开交易发生之前很难定价，因此一致的估值方法和清晰沟通至关重要。报告中的估值是一项估计，不能与返还给投资人的现金混为一谈。

被问到自己是否在 2021 年降低了对价格的敏感度时，他说随着公开市场倍数上升，自己的投资评估也发生了变化。Redpoint 的成长投资框架仍然寻求三至五倍的回报，并保留十倍或更高的上行情景，但市场参照提高自然改变了投资人愿意支付的价格。

他说，尽管希望当初能按后来较低的价格投资，但并不后悔持有选中的公司。他承认，潜在倍数可能低于最初的上行情景。他对投资组合的信心是投资人的判断，并非对最终现金回报的保证。

Stebbings 担心情景规划会让投资人低估特别成功的公司，从而拒绝投资。Bartlett 同意这可能有风险，但仍用一系列可能结果来作出风险调整后的决定。他区分了结果不佳的好决定，与恰好取得好结果的差决定。

他回忆，曾就 Braze 的价格反复谈判，当时公司名为 Appboy；他最初认为，以 3 亿至 4 亿美元被收购，比发展成一家大得多的上市公司更有可能。访谈中，他称 Braze 当时的公开市场价值约为 50 亿美元。这是历史时点的市值观察，不是已兑现现金收益，也不是当前估值。

Bartlett 说，教训不是为了相对较小的估值差异而错失一家有吸引力的公司，同时也要认识到最终结果并非必然。他仍觉得基于概率的思考有用，尽管它可能带来虚假的精确感。

在成长阶段，他关注投入资金的回报倍数，而不是固定的持股比例要求。他说，一家表现极其出色的公司即使持股比例较小，也可能超过持有一家表现较温和公司较大股份的结果；早期团队可能更重视持股比例。

Stebbings 分享自己的看法：真正不可持续的市场或政治冲击可能击败优秀创始人。Bartlett 则讲述了另一种错失机会：在 Battery 时，他担心 Snowflake 的早期客户反馈和 Amazon 的竞争实力。他说，Redpoint 后来投资了 Snowflake，但自己在 Battery 时错过了更早的机会。

事后看来，Bartlett 认为自己应当更长远地看待云数据性能需求以及创始团队的执行能力，而不是过度重视个别早期反对意见。他说当时的机会似乎不可避免，这是事后的经验总结，并不证明结果在当时可以预知。

被问到是否曾对创始人失去信心时，他描述了一个他认为因执行决策而错过的机会。另一位董事主导了困难的谈话。他说，自己希望建立足够的信任，让创始人和董事会可以公开讨论不同的领导路径。

Stebbings 指出，聘用和解雇 CEO 是董事会的正式职责之一。Bartlett 同意这可能是职责的一部分，但更希望成为值得信任的顾问，通过讨论寻求共识，而不是立即投票罢免创始人。他承认未来某些情况可能需要董事会投票；两人强调了治理的不同方面。

他估计，自己欣赏的董事席位负荷大约是八到十个，但合适数量取决于融资、管理团队和制作播客等其他工作。他没有给出普遍适用的固定上限，也没有说自己已经达到个人上限。

Bartlett 称，自己喜欢 Crossbeam 董事会，主要因为参与者。他也称赞了导师和其他董事，包括 Eric Vishria。他看重这样的董事：了解公司细节、关心创始人、愿意做实际工作，也能得体地提出异议，而不是一味同意。

在快问快答中，他推荐《Team of Rivals》，欣赏书中 Abraham Lincoln 如何聚集不同观点的人。谈到加密货币，他认为投机和跨境交换可能有用途，但怀疑近期的潜在价值足以支持所有风险投资资金。这些是他在 2022 年的观点和预测。

被问到一个挑衅性问题——为什么企业对企业营销人员能力较弱时，他推测优秀营销人才可能被消费市场预算吸引，或转向企业服务公司的其他职能。这是宽泛的个人意见，并不能证明 B2B 营销人员整体的能力情况。

谈到公共关系，他建议早期创始人与相关记者建立直接关系，并了解哪些信息能产生共鸣。他担心，如果把整个任务交给外部机构，即使活动失败，创始人也可能没有获得反馈或建立关系。这是他偏好的方法，并不证明公关机构从来不能创造价值。

他在 Redpoint 眼下面临的最大挑战，是在 B 轮和 C 轮市场放缓时保持耐心，区分优秀企业与卓越企业，并抵抗错失机会的焦虑。他称赞了几家成长和跨界投资机构，同时认为一些最近快速扩张的基金可能面临困难；这些是 2022 年的评价，并非后续业绩结果。

他特别提到播客搭档 Zach Weinberg 以及 Operators 的 Matt Turner，表示尊重他们的投资方式。他说，两人会关注创始人及具体洞察，而不只是市场规模或其他投资人的参与情况。

Bartlett 说，截至访谈时他还没有遇到投资公司倒闭，但曾接手一家经历资本重组的公司董事席位。他说，创始人后来为参与重组的人创造了不错的结果。这不能说明没有参与重组的早期投资人取得了什么结果。

他的教训是，投资团队应该在投资之前记录能够识别的风险，包括对大型平台的依赖。他说，亏损可能发生，但他希望团队至少考虑过可预见的风险，而不是等它们出现后才第一次发现。

访谈时最近一笔公开宣布的投资是 AcuityMD。他介绍了这家面向医疗器械企业提供客户关系和目标客户工具的公司，并说自己看重创始人的洞察、纪律性和市场机会。Redpoint 的投资使他拥有财务利益；他对公司及前景的说法属于个人观点，并非独立验证。