Shardul Shah：Index 如何建立投资信念、寻找异类机会并做决策

Shardul Shah 认为，风险投资人不应在价格上耍小聪明、低估杰出创始人或过度思考机会。在他看来，固定的可触达市场总量估计可能忽略优秀公司扩大市场的能力；风险投资回报主要来自少数异类项目。

被问及采访中最大的收获时，Harry Stebbings 说，风险投资没有唯一正确的方法：投资人应找到自己在寻找、选择和支持公司方面的优势，而非模仿别人。Shah 同意，做自己比模仿更重要。

Stebbings 追问，初级投资人是否必须通过内部政治获得晋升。Shah 认为，归属感文化应让人做自己，而不是迎合他人。他说真正的目标是找到一笔足以收回基金规模的投资，但 Stebbings 指出，结果可能要八到十年才能明朗。

Shah 将回答限定在自己于 Index Ventures 的经历：他说，导师指导和学徒式学习一直很重要，而每次晋升都让他感到意外。他承认，更大机构的内部运作可能不同。Danny Rimer 教会他如何建立合伙关系、设计激励以及管理有限合伙人关系。

Rimer 还强调专注和有意识地行动。Shah 说，Rimer 提醒他通常 15 分钟就能知道答案，因此他现在默认将初次会议从一小时缩短至 30 分钟。他希望每次会议有两名同事参加，因此门槛更高：他同时占用了别人的时间。

当另一位同事拥有更相关的专业知识或更适合建立关系时，Shah 会把会议交给对方，例如垂直 SaaS 专家。他偏好“专注领域”而不是“专业”这个说法：他最初部分从事生物科技，后来进入网络安全。他认为专注有助于选择项目、赢得交易和支持企业。

Index 的投资人跨越种子、风险投资和成长期工作，Shah 不建议大多数投资人采用这种模式。被问及如何在数据量不同的阶段切换思维时，他说起点始终是团队。即使是后期估值，也包含对创始人能否持续发现相邻市场的判断。

Stebbings 说自己越来越重视创始人早年表现出的创业倾向；这是他对创始人访谈的个人解读。Shah 则说，人没有单一的共同模式。他把不断发展的直觉与分析框架结合起来，认为投资是一门需要持续磨练的手艺。

为了从错失机会中学习，Shah 请合伙人复盘那些本可能为 Index 带来至少 10 亿美元收益的公司。他从错过的交易中总结出三点：不要在价格上耍小聪明，不要过度思考，也不要错过一代人中难得一见的创始人。专业知识本身也可能让投资人过早否定颠覆性想法。

Stebbings 追问，在估值回调之后，如何判断价格高到什么程度算过高。Shah 寻找具备想象力、卓越运营能力和高质量决策能力的创始人。他说，早期如果有强烈信心，价格可以更有弹性；到了后期，他认为价格反映预期未来现金流，价格判断错误可能意味着投资判断本身出了错。

Shah 说，每次投资 Datadog 时价格都不便宜，投资 Wiz 也是如此；他指出 Wiz 当时尚未迎来最终结果。两者都是 Index 的投资，因此他的正面评价涉及直接财务利益。他寻找的是异类机会，而不是令人安心的价格或平均回报。

谈及执行、时机和市场规模风险时，Shah 称可触达市场总量测算是一个陷阱。他认为，大公司可能成长到超过早期申报文件中的市场估计，并说 Index 有时对市场规模想得太多，低估了最优秀的公司。这是他的投资理念，并不能证明价格或市场规模从不重要。

他说，自己曾错误地以为终端安全会被平台厂商商品化，因此错过了包括 CrowdStrike 和 SentinelOne 在内的公司。他得到的教训不是判断太快，而是对行业想得太复杂，没能认识到创始人 George Kurtz 的能力。他对市场价值的比较是访谈中给出的历史估计。

Shah 还描述了一笔未具名投资：他低估了该企业的资本密集程度，同时高估了其市场上行空间。这类模式可能难以筹集足够资金和建立分销渠道。他说一位合伙人正在寻找收回资金的办法，但这并非理想结果。

他不认为最好的创始人一开始就一定擅长融资，并以 Datadog 的早期融资为例，说其创始人后来逐渐进步。他说，Index 的跨阶段基金可以在公司表现出色时增加持股，但会避开一些资本需求极大、科学结果具有二元风险的商业模式，例如药物研发。

考虑向现有公司追加投资时，Shah 会重新论证其能否成为一笔足以收回基金规模的新投资，而不是只想着摊低成本或增加持股。他轮换参与评估的同事，以获得新视角；重新联系客户、分析竞争并构建财务模型，有时一年会重复数次。

Shah 回忆，Index 的第一支成长基金最初目标是在三到五年内取得约三到五倍回报。团队审视结果后发现存在幂律：有些项目的回报高得多，符合这一精确区间的很少。他如今在后期投资中也寻找至少五倍的潜在上行空间；这是目标，并非承诺或已实现回报。

Stebbings 担心 B 轮和 C 轮更高的入场价格以及公开市场倍数下降会损害某一年度投资的表现。Shah 回应说，投资和退出发生在不同时间，杰出公司可能获得更高倍数。Stebbings 强调整体市场定价的影响；Shah 则认为，当策略依赖少数特殊案例时，平均值的用处较小。

Shah 说，追加投资最难的是分辨信念与自我欺骗。忽略细节、停止提问和对新信息感到意外都是警示信号。在 Index，他尊敬的合伙人会质疑其投资论证；如果经过认真分歧和思考后信念仍未改变，他认为就有理由继续深入研究。

以 Wiz 为例，Shah 从潜在云支出、安全支出占比以及领先公司可能的市场份额出发，自上而下构建投资论证，再与上市安全公司比较。他还提到 Wiz 的增长和团队。这些是他作为投资人的假设、估计及公司评价，并非经核实的预测或已确定的市场份额。

他说，合伙人从人员、产品、竞争、技术到业务进展等各个方面质疑 Wiz 的投资。Stebbings 问团队如何激烈辩论又不损害关系。Shah 建议在艰难对话时一起散步，并说根本在于信任、相互尊重和欣赏；这些需要时间建立，也容易破裂。

Shah 说，风险投资的幂律可能让回报集中于少数投资人，由此产生自我意识或不安全感，威胁信任。远程协作可以引入不同地点的视角；他说一位同事尤其擅长通过视频读懂他人反应。代价是时区等协调难题，部分人的会议时间可能不在思维状态最佳的时段。

被问及一笔失败的追加投资时，Shah 再次强调错过赢家的风险。他认为，当基准、模式和风险缓释的某些用法使投资人偏离寻找基金回本项目的目标时，它们只是在寻求心理安全感。在他看来，错过后来价值数百亿美元的公司代价高昂。

Stebbings 问，多阶段基金不继续投资是否会传递不利信号。Shah 说，种子基金和多阶段基金在这场争论中有不同利益。他的做法是提出承接整个种子轮，然后为 Index、种子基金以及少数天使投资人或运营者分别预留份额，让创始人获得多种视角。

Shah 说，如果 Index 提供价值且公司表现良好，可以在之后争取增加持股。种子基金可能因为持股要求而灵活性较低，天使投资份额则更灵活。他不建议让过多人参与一轮融资，而倾向于选择少数具备实用专业能力的人。

他建议吸纳一位能在危机时提供帮助的人，以及拥有分销、产品或工程经验的人。他认为客户投资可能带来利益冲突，因此建议避免接受，并控制参与人数。Stebbings 补充说，不能因为投资金额小就排除能够提供帮助的人。

在寻找项目、选择项目、赢得交易和服务公司这几项能力中，Shah 认为自己最擅长赢得交易，希望提高支持创始人的能力。他说 Index 并不试图接触每一个机会；那需要不同的组织方式，可能还需要一个庞大的数据团队。

Shah 承认，一些出色企业可以不依赖风险资本取得成功，例如自筹资金的 Mailchimp。不过他认为，有价值的董事会能在少数重要战略时刻提供帮助，而有用的董事可以是投资人，也可以是独立董事。

他给新董事的建议是少做一些事，聚焦真正重要的决策。有一次会议中，他把创始人自己对某位高管处境的描述复述给他，帮助厘清董事会一直拖延的决定。他说，价值在于让创始人听清自己已经知道的事。

与创始人的深厚关系可以帮助他们拒绝重大机会，并做出关键招聘决策。Shah 说，经验丰富的董事可以为高管表现提供背景和判断。他以不同理由称赞 Gili Raanan、Doug Leone 和 Mike Speiser，认为 Leone 尤其直觉敏锐，能激发决策信心。

Shah 说，当投资人把自身利益置于公司利益之前，就可能损害董事会。例如，寻求短期流动性的投资人可能在资本配置上过于保守，而有利于投资人的收购策略也可能与企业需求冲突。这些是潜在利益不一致的例子，并非对具名投资人的指控。

关于出售持仓，Shah 对可能产生幂律回报的赢家倾向于买入并持有，同时就退出听取他人意见。他说，对于不可能收回基金规模的公司，如果他认为创始人不道德或能力不足，就会立即出售。Stebbings 则说，他后悔错过了一些套现机会。

Shah 回忆，某个早期投资项目以约 10 亿美元被上市公司收购后，他分配了所得持仓。收购方股价不久后上涨，几个月后又下跌；股价上涨时他接到了电话，下跌时却没有。这个故事说明他如何看待未来价格不确定时的决策，并非择时出售的普遍规则。

他说，风险投资人可能更深入了解公司，也可以选择持有更长时间，但不应以为自己一定比公开市场聪明。Index 由团队而非单个人做此类决定，并希望通过分歧避免把过度乐观误认为坚定信念。

Stebbings 问，未来的风险投资会属于小型专业机构还是拥有大量资本的机构。Shah 避免指认赢家和输家，表示行业变化时适应很重要，而幂律可能让机构比预想的更能穿越周期。这是他对未来的看法，并非对特定机构业绩的预测。

谈到新的投资领域，Shah 说 Index 在纽约设立办公室后扩大了医疗投资业务。他称纽约约 25% 的 A 轮交易与医疗相关；这一数字来自他的观察，访谈没有说明来源或时段。他认为 AI 既为现有市场带来助力，也使新领域投资成为可能。

关于公开演讲，Shah 建议享受过程、做自己，并录下和回看自己的表现，留意语言习惯以及观点是否传达清楚。谈到建立纽约办公室，他称赞自己和同事 Marty 在共同处理许多细小决策时建立的信任。

Shah 说，分析能力可能演变为过度思考；他也批评投资人缺乏具体证据就称创始人杰出。他认为初次创业者常犯的错误是没有足够快地解雇人员。回顾零利率时期，他认为最优秀的创始人可能没有足够激进地增长，投资人则可能错过了获得流动性的机会。

被问及别人应该更常问他什么问题时，Shah 开玩笑说，是否应该问他的妻子是不是 Index 的影子投资委员会。他说自己会和妻子讨论决策，重视她的常识和读懂他的能力。Stebbings 表示感谢，访谈结束。